Özkaynak kârlılığı ve DuPont ayrıştırması
Özkaynak kârlılığı (ROE), ortakların şirkette bıraktığı paranın yılda ne kadar kâr ürettiğini gösterir. Örnek Sanayi'de toplam net kâr ve toplam özkaynakla hesaplandığında 800 ÷ 6.000 = %13,3'tür. Ama aynı ROE çok farklı yollardan elde edilebilir. DuPont ayrıştırması ROE'yi üç çarpana böler:
DuPont
ROE = Net kâr marjı × Aktif devir hızı × Özkaynak çarpanı
Örnek Sanayi: %8,0 × 0,72 × 2,32 ≈ %13,3
| Çarpan | Hesap | Örnek Sanayi | Neyi ölçer? |
|---|---|---|---|
| Net kâr marjı | 800 ÷ 10.000 | %8,0 | Kârlılık: her satıştan ne kalıyor? |
| Aktif devir hızı | 10.000 ÷ 13.900 | 0,72 | Verimlilik: varlıklar ne kadar satış üretiyor? |
| Özkaynak çarpanı | 13.900 ÷ 6.000 | 2,32 | Finansman: varlıkların ne kadarı borçla? |
Aynı %13'lük ROE'ye bir yazılım şirketi yüksek marj ve düşük borçla, bir market zinciri düşük marj ama çok yüksek devir hızıyla, bir başka şirket ise orta marj ve yüksek borçla ulaşabilir. Üçüncüsünün ROE'si, satışlar düştüğünde borç nedeniyle diğerlerinden çok daha hızlı gerileyebilir. DuPont bu farkı görünür kılar.
Değerleme çarpanları neyi ölçer?
Değerleme çarpanları şirketin borsadaki fiyatını bir finansal büyüklüğe oranlar. Örnek Sanayi kurgusal bir şirket olduğu için bir hisse fiyatı varsayılsın: pay başına 20 TL. 500 milyon pay ile piyasa değeri 10.000 milyon TL olur. Firma değeri ise piyasa değerine net borcun eklenmesiyle 12.800 milyon TL'dir.
| Çarpan | Hesap | Değer | Paydaki büyüklük |
|---|---|---|---|
| F/K | 10.000 ÷ 760 | 13,2 | Ana ortaklığa ait net kâr |
| PD/DD | 10.000 ÷ 5.800 | 1,72 | Ana ortaklığa ait özkaynak |
| PD/EFK | 10.000 ÷ 1.700 | 5,9 | Esas faaliyet kârı |
| FD/FAVÖK | 12.800 ÷ 2.200 | 5,8 | FAVÖK |
| FD/Net satışlar | 12.800 ÷ 10.000 | 1,28 | Hasılat |
| Temettü verimi | 200 ÷ 10.000 | %2,0 | Dağıtılan temettü |
Hisse fiyatı eğitim amaçlı varsayımdır. Çarpanlar bir değerlendirme ya da öneri içermez; yalnızca hesaplamanın nasıl yapıldığını gösterir.
Her çarpan fiyatı farklı bir şeyle kıyaslar. F/K net kâra, PD/EFK esas faaliyet kârına, FD/FAVÖK borç dahil değeri faaliyet nakdine oranlar. Örnek Sanayi'nin F/K'sı 13,2 iken PD/EFK'sı 5,9'dur; aradaki büyük fark, esas faaliyet kârının önemli bir kısmının finansman giderine gittiğini gösterir. Bu yüzden çarpanlar tek tek değil birlikte okunduğunda şirket hakkında daha çok şey anlatır.
Kıyasın üç ekseni
Bir oranın anlamı üç kıyas ekseninde ortaya çıkar. Her eksen farklı bir soruya cevap verir ve her birinin kendi sınırlılıkları vardır.
| Eksen | Soru | Sınırlılığı |
|---|---|---|
| Şirketin kendi geçmişi | Oran, şirketin olağan aralığına göre nerede? | Şirketin iş modeli ya da yapısı değişmişse geçmiş aynı şirketi anlatmaz. |
| Sektör | Oran, benzer şirketlere göre nerede? | Sektör içindeki şirketler farklı iş modellerine sahip olabilir. |
| Zaman içindeki eğilim | Oran hangi yöne ilerliyor? | Tek bir çeyrek mevsimsellik ya da tek seferlik kalem taşıyabilir. |
Bir oranın tarihsel aralığın düşük ucunda olması, fiyatın düşmesinden de, kârın artmasından da kaynaklanabilir. Hangisi olduğu, oranın payı ve paydası ayrı ayrı izlendiğinde görülür. Oran bir sonuç değil, sorulacak sorunun başlangıç noktasıdır.
Sık yapılan hatalar
- Farklı sektörleri aynı oranla kıyaslamak. Bankaların kaldıracı, perakendecilerin cari oranı, yazılım şirketlerinin PD/DD'si kendi sektörleri dışında anlamsız sonuçlar verir.
- Tek seferlik kalemleri ayıklamamak. Bir arsa satış kârı F/K'yı olduğundan düşük gösterebilir. Son dört çeyreğin kârında olağan dışı bir kalem var mı, gelir tablosundan kontrol edilir.
- Toplam ile ana ortaklık rakamlarını karıştırmak. F/K ve PD/DD ana ortaklığa ait kâr ve özkaynakla hesaplanır.
- Farklı fiyat düzeylerindeki rakamları bölmek. Güncel piyasa değerini, bir yıl önceki bir raporun güncellenmemiş kârına bölmek enflasyon döneminde çarpanı olduğundan yüksek gösterir.
- Tek bir çeyreği yıllıklandırmak. Bir çeyreğin kârını dörtle çarpmak mevsimselliği yok sayar. Bu yüzden son dört çeyreğin toplamı (TTM) kullanılır.
- Negatif paydalı oranları sıralamak. Zarar eden şirketin F/K'sı negatiftir ve 'en düşük F/K' sıralamasının başına geçer. Negatif paydalı oranlar ayrıca değerlendirilir.
- Oranı tek başına bir hüküm gibi okumak. Bir oran, iki rakamın ilişkisini gösterir; nedenini göstermez. Neden, tablolarda ve dipnotlarda aranır.