Paranın zaman değeri
Bugün elde olan 100 TL, bir yıl sonra alınacak 100 TL'den daha değerlidir: bugünkü para yatırılıp getiri elde edilebilir, gelecekteki paranın ise gelip gelmeyeceği belirsizdir. Gelecekteki bir tutarın bugünkü karşılığını bulmak için tutar, beklenen getiri oranıyla indirgenir.
Bugünkü değer
Bugünkü değer = Gelecekteki tutar ÷ (1 + r)^t
Bir yıl sonraki 100 TL, %12 ile: 100 ÷ 1,12 = 89,3 TL
İNA bu mantığı bir şirkete uygular: şirketin gelecekte üreteceği serbest nakit akışları tahmin edilir ve her biri bugüne indirgenerek toplanır. Sonuç, şirketin faaliyetlerinin borç dahil değeridir, yani firma değeri.
Dört adım
- Serbest nakit akışı tahmini: Açık tahmin dönemi (genellikle 5-10 yıl) için her yılın hasılatı, marjı, vergisi, yatırım harcaması ve işletme sermayesi ihtiyacı tahmin edilir.
- İndirgeme oranı: Nakit akışları ağırlıklı ortalama sermaye maliyetiyle indirgenir. Bu oran, borç ve özkaynak sahiplerinin beklediği getirilerin ortalamasıdır.
- Uç değer: Tahmin döneminden sonraki tüm yıllar, sabit bir uzun vadeli büyüme oranıyla tek bir uç değerde toplanır.
- Özkaynak değerine geçiş: Firma değerinden net borç ve kontrol gücü olmayan paylar düşülerek ortaklara ait değer bulunur.
İndirgeme oranı: reel mi, nominal mi?
Yüksek enflasyonlu bir ekonomide en sık yapılan hata, nakit akışları ile indirgeme oranının farklı birimlerde olmasıdır. Nakit akışları nominal TL ile (enflasyon dahil) tahmin ediliyorsa indirgeme oranı da nominal olmalıdır; enflasyondan arındırılmış (reel) tutarlarla tahmin ediliyorsa reel olmalıdır. Nominal nakit akışlarını reel bir oranla indirgemek değeri olduğundan çok yüksek, tersini yapmak olduğundan çok düşük gösterir.
| Bileşen | Varsayım |
|---|---|
| Reel risksiz faiz | %4,0 |
| Beta | 1,3 |
| Hisse senedi risk primi | %8,0 |
| Özkaynak maliyeti = 4,0 + 1,3 × 8,0 | %14,4 |
| Vergi öncesi reel borç maliyeti | %8,0 |
| Vergi sonrası borç maliyeti = 8,0 × (1 − 0,25) | %6,0 |
| Ağırlıklar: özkaynak / borç | %70 / %30 |
| WACC = 0,7 × 14,4 + 0,3 × 6,0 | ≈ %12 |
Bu dersteki tüm tutarlar 2025 fiyatlarıyla (reel) ifade edilmiştir; bu yüzden indirgeme oranı da reeldir.
Örnek Sanayi üzerinde uygulama
Örnek Sanayi 2025'te 200 milyon TL serbest nakit akışı üretmiştir; bu düşük rakam, amortismanın iki katından fazla yapılan yatırım harcamasından kaynaklanmaktadır. Aşağıdaki kurgusal tahminler, yatırımların önümüzdeki yıllarda normale döneceğini ve serbest nakit akışının kademeli olarak artacağını varsayar.
| Yıl | Serbest nakit akışı | İndirgeme çarpanı (%12) | Bugünkü değer |
|---|---|---|---|
| 1 | 600 | 1,1200 | 535,7 |
| 2 | 700 | 1,2544 | 558,0 |
| 3 | 800 | 1,4049 | 569,4 |
| 4 | 850 | 1,5735 | 540,2 |
| 5 | 900 | 1,7623 | 510,7 |
| Tahmin dönemi toplamı | 2.714,1 |
Uç değer (5. yıl sonu)
900 × (1 + 0,03) ÷ (0,12 − 0,03) = 10.300
Bugünkü değeri: 10.300 ÷ 1,7623 = 5.844,5
| Kalem | Tutar |
|---|---|
| Tahmin dönemi nakit akışlarının bugünkü değeri | 2.714 |
| Uç değerin bugünkü değeri | 5.845 |
| Firma değeri | 8.559 |
| Net borç | (2.800) |
| Kontrol gücü olmayan paylar | (200) |
| Ana ortaklığa ait özkaynak değeri | 5.559 |
Firma değerinin %68'i uç değerden, yani beş yıldan sonraki nakit akışlarından gelmektedir. Bu oran İNA'larda sıklıkla %60-80 aralığındadır ve yöntemin en önemli özelliğini gösterir: sonucun büyük kısmı, en uzak ve en belirsiz dönem hakkındaki varsayımlara dayanır.
Duyarlılık: bir puanın etkisi
| WACC ↓ / Uzun vadeli büyüme → | %2 | %3 | %4 |
|---|---|---|---|
| %11 | 8.840 | 9.660 | 10.720 |
| %12 | 7.920 | 8.560 | 9.350 |
| %13 | 7.170 | 7.670 | 8.290 |
İki varsayımın her birinde yalnızca bir puanlık değişim, firma değerini 7.170 ile 10.720 arasında, yani yaklaşık ±%25 aralığında değiştirmektedir. Özkaynak değeri net borç kadar daha küçük olduğu için yüzde olarak daha da geniş bir aralıkta oynar. Nakit akışı tahminlerindeki değişimler de eklendiğinde aralık genişler.